【IRS通关秘笈】第二十二回 IRS冲销的介绍III

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【IRS通关秘笈】第二十二回 IRS冲销的介绍III

黎至峰 2018-04-25

【IRS通关秘笈】系列由银叶投资合伙人黎至峰先生与团队亲力打造，每期会分享一些IRS(利率互换)的相关知识，由浅入深带您了解利率互换市场。

黎至峰 CFA（上海银叶投资有限公司合伙人、固定收益部联席总监）

毕业于牛津大学数学系，获得一级荣誉学士。从2004年到今，共13年国内外固定收益、外汇与衍生品销售与交易经验，曾在瑞士银行、摩根大通银行、法国巴黎银行、星展银行、平安证券担任交易、销售主管。曾经参加X-swap电子平台、标准利率互换、利率互换集中清算等筹备工作，积极推动国内衍生品市场发展。

第22回的【IRS通关秘笈】和大家见面了。如果没有记错，通关秘笈已经陪着大家渡过了大半年，小布也收获了众多类似《头号玩家》里的亲密队友一起闯关。本来真的是打算写10回交代清楚了就算，结果发觉IRS的种种一样样的写下来，就变了22回了。剧透一下，其实离大结局也不远了。这一回是冲销的第三回，也把冲销的大概都说了一遍。很多读者都问过我，究竟IRS的市场驱动因素在哪儿？这个嘛，会成为从下一回开始的“终极篇”，请大家继续密切留意吧。这一回，送给大家一首我非常喜欢的歌《傻不拉几的日记》，其轻快的旋律也正好体现了小布经过努力学习后，在IRS浩瀚的知识海洋里日渐得心应手的轻松。

《傻不拉几的日记》

曲、词：黎至峰

唱：毛奕铮

小布发觉来了这个帐篷里都已经有一个多小时了，却还没有搞懂为什么五坤星会找到自己。肯定是在这一路IRS通关的时候，某个情节中的某一位接触过的人和他说的吧。别管那么多了，先听完了关于冲销的事情，也许就会知道来龙去脉了。

五坤星此时已经弄了几瓶干果，拿到了小布面前。瓶子一打开，空气里充满了印度香料的味道。五坤星说“那我们接着讨论关于冲销的事情吧。之前说到了为什么国内的冲销规模一直没有起来。”小布用手抓了几种不同的干果，继续坐下来听课。

五坤星继续说“其实主要量起不来的原因，主要是出现了很多冲销的误区，导致冲销的效果不好或者根本没有参与到冲销里去。先说第一个误区吧，有些机构担心冲销所产生的剩余敞口。为了避免冲销后出现不必要的敞口，机构都采用人工筛选的方式把DV01为零的交易组合挑出来进行冲销。其实，根本用不着这样子。可以提交全部可冲销的合约，然后通过参数设置来控制冲销组合的剩余风险，那就省了很多事了。”

小布说“听起来很简单很方便呢。”五坤星说“的确是的，只要知道多边冲销时不同参数的用处，其实冲销是很省事的。第二个误区，是机构担心多边冲销时，交易中心的估值和自己本身系统的估值存在很大的差异，而导致冲销后有预期不到的盈亏。实际上，这问题也是可以通过限制冲销组合的估值偏离值能得到解决，说白了还是由参数来控制。

第三个误区，是有些机构不愿意冲销估值为负的交易，只提交估值为正的交易。这样会感觉冲销掉的交易都是赚钱的，而不会“锁定”亏钱的交易。这个其实只是一种心理上的安慰，对实际上的损益并无影响。如果把损益分为“已实现损益”和“未实现损益”，冲销只是把未实现部分挪到已实现的部分。这个嘛，是心理的调整，不过也可以通过参数来控制。”

小布这个时候微微一笑，说“那就是说所有误区都能用参数来控制啦？”五坤星说“头三个误区可以这样说。不过接下来的这个误区，是不能用参数来解决的。那就是内部头寸的变化。在机构里，可能有不同的交易员操盘，在不同的交易账户中有着IRS的头寸。如果所有IRS交易都提交冲销，那么可能意味着不同的账户里有着不同的剩余风险。当然全机构的剩余风险很少，因为参数是可以控制的，不过内部与内部之间可能出现头寸的错配了。这个嘛，还是有很多办法可以解决的。”

五坤星喝了一口杯里的酒，马上又开始说“试想一下，一家机构里比如说有两个交易账户，我画给你看看他们的敞口吧。”接着，五坤星又回到了之前的那个沙池，用树枝开始画图。

五坤星说“账户A里有一笔交易，pay 100m 1y的FR007利率互换。账户B里有一笔完全相反的，rcv 100m 1y的FR007利率互换。不管是账户A或者是账户B的管理人，他们都不能进行DV01中性的冲销。但整个机构来说，确实是没有必要保留这两笔对外的交易，整体的敞口为零。这个时候，可以把A和B账户里的两笔交易同时冲销，一致对外。然后通过内部的交易来调整内部的敞口。”

小布说“听起来有点复杂，但其实原理就是能做内部交易的，成本比跟外面做交易要便宜呗。那到底冲销完了要进行怎样的操作，达到两位管理员的头寸都没有重大的改动？”五坤星说“那就要想想冲销后的头寸是怎样的了。本来A账户是pay 100m的，冲销后没有了。B账户是rcv 100m的，现在也没有了。所以要补回头寸，只能做一笔A账户与B账户的交易，A pay fixed而B rcv fixed的。”

小布听起来觉得越来越难懂，他说“两个账户已经那么麻烦了，一家机构如果多于两位交易员，那不是算不过来了吗？有什么窍门呢？”五坤星眼睛瞪了一下，用印度口音的英文说了一句“This is a good question.”

五坤星继续讲解：“如果机构里的交易员众多，有一个非常好的解决办法，那就是使用中央账户（Central Book）。中央账户是一种统一出口的概念，所有的对外交易都是用同一个账户进行交易的。而不同的交易员自己的账户，就会用内部交易(internal deal)的形式与中央账户成交。也可以看做,中央账户充当了所有内部账户与市场之间的桥。这样的好处，就是冲销的时候直接提交中央账户里的交易，用参数可以控制冲销为中央账户带来的剩余风险。当然，坏处便是中央账户会增加工作量，因为只要是非中央账户的账户做IRS，都需要录两笔交易，一笔对外的，一笔内部的。

中央账户的使用是交易台搭建阶段就要决定的。很多机构因为种种内外部的主客观原因没有采用中央账户,就会出现很多子账户直接对外交易的情况。这种情况，便会导致冲销时难度增大或者效率降低。但是，也不是不可能提交所有的交易进行冲销，只是在冲销后补时要进行两种不同的操作 – 对外交易或内部交易。

所谓的对外交易，就是某一个账户里有冲销后的剩余头寸，在市场上与外面的交易对手方进行交易，以达到对剩余头寸的平仓。但是，由于所有账户加起来的剩余头寸基本可控，所以很多时候不同账户要进行对外平仓时，账户与账户间是反向的，要完全平仓的摩擦成本也较大。

所以最好的解决办法是内部交易。机构整体进行冲销，机构的剩余风险基本为零，产生的内部账户敞口通过账户间的内部交易予以配平。你直接的看图吧，会比较容易理解。”

五坤星说了那么久也显得有点疲态，他坚持了一下，说“小布，我已经把冲销的种种都跟你说过了，也算是完成了我的使命。”小布感谢了五坤星，还是忍不住问“到底你怎么找到我的？”五坤星笑了一下，然后说“我忘记把我的女朋友介绍给你认识了，不过其实，你们已经见过面了。”此时，帐篷里走进来一位像宝莱坞电影女明星的美女，小布感觉怎么那么熟悉。哎呀，原来是倩倩。之前在办公室里看到专业的邱邱和倩倩，没想到在这里看到是明星范的倩倩。既然是这样子，那就所有的谜团都揭开了。

五坤星把包递给小布，倩倩对小布说“是时候继续通关了，我准备了骆驼，你出去就骑上一路向北，那里有你的终极任务。”小布突然对前方心慌起来，这几天发生的事都太不符合常理了。管他呢，反正继续呗，兵来将挡，水来土掩。谁让小布天生就拥有面对前方一切挑战的勇气呢!